Coinbase投资价值分析：机遇与挑战并存

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近期，Circle上市后的强劲表现让许多错过机会的投资者将目光转向了Coinbase。作为与USDC存在密切业务联系的知名交易平台，Coinbase是否能够复制Circle的增长奇迹？本文将从多个维度深入分析Coinbase的投资价值。

Coinbase生态系统概览

Coinbase最初只是一家加密货币交易所，在普通用户购买比特币还很困难的时代应运而生。凭借直观易用的界面和早期积极主动的合规举措，Coinbase迅速获得了广泛应用，在散户和机构市场都占据了重要地位。

随着品牌影响力的不断扩大，Coinbase逐步构建了一个完整的加密生态系统：

USDC业务：增长但收益有限

对于关注Circle IPO的投资者来说，看涨Coinbase的理由集中在其稳定币业务上。USDC的采用率确实在增长：在3000万个活跃稳定币地址中，超过800万个使用USDC，周交易笔数已超3亿。

Coinbase从支持USDC的美国国债中赚取收益，并与Circle分成。随着USDC市值上升，Coinbase的稳定币相关收入已增长至每年约10亿美元，约占总收入的20%。

然而，这一数字掩盖了Coinbase实际保留的利润。约一半的稳定币相关收入会以质押收益的形式返还给用户，作为留住用户的营销策略。因此，Coinbase稳定币实际净收入接近每季度1.71亿美元。

更重要的是，USDT仍然占据稳定币市场主导地位，约占据了美元稳定币交易的75%。尽管许多人预期USDT会面临监管压力，但Cantor Fitzgerald持有Tether股份并管理其资产，表明USDT的监管风险正在降低，USDC的合规优势正在被削弱。

Coinbase与Circle共享经济利益，但仅获得了USDC一小部分的上涨收益。如果你看好Circle，直接投资Circle会比投资Coinbase更直接有效。

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交易所业务面临多重挑战

交易所业务一直是Coinbase生态系统的引擎，但如今正面临前所未有的竞争压力。

ETF带来的去中介化

加密货币ETF的兴起创造了一个受监管且对机构友好的切入点，加速了主流采用。机构对加密ETF非常青睐，比特币ETF的资产管理规模在一年内就超过了1000亿美元。

ETF扩大了对BTC和ETH等蓝筹资产的投资渠道，同时也削弱了Coinbase作为美国加密货币投资主要合规平台的优势。尽管Coinbase会从部分ETF中赚取托管费，但与之前的高额交易费相比，这些收入微不足道。

Meme币浪潮中的劣势

Meme币的爆发式增长引发了新一轮的散户投机浪潮。由于严格的合规标准，Coinbase在上线小型代币或Meme币方面进展缓慢，而DEX通过无需许可、基于AMM的机制能为几乎所有代币提供即时流动性。

更重要的是，Coinbase与Solana生态系统整合有限，而Solana已成为Meme币活动的中心。因此，Coinbase在很大程度上错过了Solana Meme币的热潮。

合规优势逐渐消失

特朗普政府释放了对加密货币更加友好的信号，旨在提高监管透明度。像Robinhood这样拥有强大零售渠道的传统金融平台也进入了加密市场，这种转变在数据中显而易见：到2024年第四季度，Robinhood的零售收入占Coinbase的比重从32%上升到76%。

此前，严格的合规政策有利于像Coinbase这样资源充足的公司，而在新的、更为宽松的监管制度下，小型交易所和传统金融平台可以更有效地竞争。

新兴业务的发展潜力

面对核心业务的竞争压力，Coinbase正在积极拓展新的收入来源，其中最重要的是衍生品市场和Base链。

衍生品市场：增长但挑战依旧

衍生品仍然是加密货币交易中最赚钱的板块。2024年，Coinbase推出了一系列国际衍生产品，并迅速被采用。2025年，Coinbase开始向美国用户提供衍生品服务。

然而，衍生品对收入的影响迄今为止有限，因为返利和流动性激励措施已与机构交易收入相抵。此外，Coinbase面临着来自ETF期权的直接竞争，这进一步限制了其在该领域的增长潜力。

Base链：强劲增长但面临局限

Base是Coinbase的以太坊Layer 2扩容平台，旨在将用户引入链上经济。在Coinbase的品牌支持下，Base因FriendTech、Farcaster等热门应用而迅速普及，并在上线第一年就成为以太坊Layer 2交易量最高的项目。

Coinbase通过运营Base的排序器获得了可观收入，每周毛利润约为100万美元，利润率约为90%。此外，Base占以太坊Layer 2总利润的75%以上。

但Base的核心局限性在于其作为模块化以太坊L2的定位，这导致了流动性、用户和开发者之间的碎片化。尽管发展迅速，Base的采用率仍然落后于更统一、可扩展的单体链，如Solana。

估值分析：看似低估但风险并存

采用分类加总估值法，Coinbase的估值可能约为1085.92亿美元：

这一估值意味着市场可能低估了Coinbase，但这种差异也反映了真实且实质性的风险。市场的谨慎态度反映了对其护城河不断缩减、利润压力和竞争脆弱性等方面的理性定价。

常见问题

Coinbase与Circle是什么关系？
Coinbase与Circle联合推出了USDC稳定币，两家公司共享USDC产生的收入。根据协议，Coinbase约可获得USDC总收入的60%，但会将其中约43%作为收益分配给用户，实际保留比例约为34%。

为什么Coinbase的交易所业务面临压力？
Coinbase交易所业务面临三方面压力：ETF提供了更便捷的机构投资渠道，DEX在Meme币和小型代币交易上更具优势，监管环境放松使得Robinhood等传统金融平台能够更容易进入加密市场。

Base链对Coinbase有多重要？
Base链是Coinbase生态系统战略的重要组成部分，不仅通过排序器费用产生直接收入，还将用户引入Coinbase的生态系统，通过加密货币购买、Swap和原生应用程序创造额外收入。

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投资结论：谨慎乐观

Coinbase正在发展成为一个多元化的加密生态系统，但该模式的每个环节现在都面临着竞争阻力。虽然从纯粹的财务角度来看，Coinbase可能被低估，但投资者需要认识到其面临的结构性挑战。

核心交易业务承受着来自ETF、DEX和传统金融平台的多重压力，而USDC和Base等新兴业务虽然增长迅速，但也各自面临市场竞争和局限性。在考虑投资Coinbase时，投资者应该基于对其整体业务生态的理解，而非仅仅作为Circle或USDC的替代投资标的。

多元化生态系统既提供了多个增长点，也意味着面临全方位的竞争。投资者需要仔细权衡其增长潜力与面临的风险，做出符合自身投资策略的决策。